期权是怎样“炼”成的(中)

——写在白糖期权上市首日

期权是怎样“炼”成的(中)

  从1874年至1982年的108年间,期权的发展多是进一步退两步,充满隐晦曲折的教训;从1982年至今的35年间,期权的发展相对而言一帆风顺,不乏成功的经验。因此,对美国期货、期权市场历史教训和成功经验的深入研究和借鉴,对于当今起步的我国期权市场建设和发展具有重要的现实意义。

 反期权提案化泡影——有惊而无险

  提案背景

至19世纪90年代,谷物交易中的各种构成成分已经集合成一个复杂的市场机制。那些认可该体系的人认为,这种市场机制效率较高、综合性能好,对包括生产商、制造商、经销商以及购买商在内的各参与方均有利。毋庸置疑,谷物营销机制带给农场主很多好处,然而也带来严重的弊端。正如适用于合法交易一样,结算期货合约的方法使得期货交易本身除合法交易外也可以进行投机性赌博。

农业行业受到商业风险、利润以及19世纪末极具特色的扩张氛围的影响和感染。实际上,周边无处不在的经济获利使“重农派”看上去充满了不幸。因此,他们指出,商品交易所才是现实中的赌场。在那里,聪明的投机商操纵本不存在的谷物供给扭曲价格,使农场主的处境每况愈下。在1890至1894年间报送国会的大量反期权措施都把期货与期权混为一谈,它们忽略了法庭和交易所长期以来认知的期货与期权的根本区别。在合法交易所运行的期货交易等同于一个明确的买卖合约,约定在未来特定时间交割及偿付特定数量的商品。而从另一方面说,期权交易则包含了交易商视市场情况而定的、是否选择提出或接收交割的权利。到1892年,国会收到成千上万条诉状,呼吁出台相关法律禁止对谷物的投机性赌博。

在寻求监管期货交易的过程中,人们很容易指出投机性滥用的后果,但是,在纠正问题的同时,做到不失去已被认可的整个体系的优点却不是易如反掌的事情。“重农派”对投机与赌博的差异没有明确认识,选择的焦点集中在“反期权”上,他们提出向包括个人、协会和公司在内的交易商施以重税。因此,1890年的巴特沃斯提案规定,交易商必须为期货和期权交易每年交付1000美元,每买卖1磅棉花和1蒲式耳谷物要分别交付5美分与20美分。1892年由参议院哈奇议员提出的反期权议案——哈奇提案规定,每个期权与期货交易商每年交付2000美元,交易每蒲式耳谷物要另外支付20美分。对其他农产品收取不同的费用。

反期权提案的反对者认为,“重农派”不仅人数众多,而且在政治上组织性强。威斯康星州的参议员威廉·维拉斯反对反期权提案,并在一次芝加哥期货交易所的秘密战略会议期间承认:“议会的大部分议员都很畏惧此事。但是,现在他们的恐惧多数是受到国内对其支持的刺激。当我们谈及农场主时,他们的很多人都怕得要死。”但是,维拉斯认为,总体来讲,制造麻烦的并不是农场主,而是他所说的“政治农场主”,这些人包括协会联盟的总裁、各种农业组织或者是那些不断为自己开辟政治道路的人。

通过反期权措施监管像谷物交易这样庞大的市场是可行的吗?该措施的批评者指出了市场领域的严酷现实以及供需法则背后的不可抗力。他们坚持认为,这些市场规律比国会监管更加有力和有效。正如芝加哥期货交易所最为臭名昭著的投机商本杰明·哈钦森所写的那样:“没有一个人或一群人可以出来阻挡谷物市场价格。他们可能采取措施影响它,但他们不能主动地控制它,因为它无比强大。”

由支持者提出的反期权措施,其基本理由就是反期权。他们期望禁止买卖那些本不存在的谷物。提案的支持者宣称,卖空操纵了市场,扭曲了价值,降低了价格。事实上,美国国家档案馆保存的一份关于反期权请愿书的广泛调查表明,卖空是最让投诉人烦恼的事情。一份印刷的表单上要求:“对那些承诺交割美国农场的加工品或天然品而严重压制价格的人课以重税……”另一份表格要求国会“禁止交易所、对赌公司以及其他商业组织或个人,通过卖出或承诺交割远期(除现货加工品以外)的任何东西,以此固定原材料或加工品的价值。”并且进一步指出:“请在纠正该重要问题之前,其他所有不重要的事情都先放一放。”

这些表述让人们感觉到,期货和期权交易不止是打扰了“重农派”,在现实中,这种立法诉求是深层的、对市场不满的征兆。

期货?赌博?

交易所认为,如果要对期权交易立法的话,法律必须明确区分期货交易与非法赌博。但是,二者的区别在反期权提案中并不明显。

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